Comment évaluer une entreprise au DSCG UE2 ? Trois approches permettent d’organiser ton raisonnement : les flux de trésorerie actualisés (DCF), les comparables et l’approche patrimoniale. Les méthodes mixtes ajoutent une estimation du goodwill à une base patrimoniale. Pour les utiliser correctement, commence par identifier ce que tu évalues : l’activité ou les capitaux propres.
Dans ce guide, tu trouveras un tableau comparatif, un exercice DCF détaillé, des applications sur les multiples et l’ANCC, puis une méthode pour commenter tes résultats. Prends une feuille et essaie les calculs avant de lire les corrections.
LE RÉFLEXE À PRENDRE
Une valeur doit toujours être accompagnée de son objet, de sa date et de son unité. « 13 147 k€ pour l’activité à la date 0 » est plus précis qu’un montant isolé présenté comme « la valeur ».
Les méthodes d’évaluation d’entreprise : tableau comparatif
| Méthode | Point de départ | Résultat obtenu dans ce guide | Point de vigilance |
|---|---|---|---|
| DCF sur les FCFF | Flux disponibles pour l’ensemble des financeurs | Valeur de l’activité, avant passage aux capitaux propres | Cohérence des prévisions, du taux et de la valeur terminale |
| Multiple VE/EBITDA | EBITDA et multiple de comparables | Valeur d’entreprise | Comparabilité des sociétés et des agrégats |
| PER | Résultat net attribuable aux actionnaires | Valeur des capitaux propres | Résultat représentatif et cohérence du périmètre |
| ANCC | Actifs et passifs corrigés | Valeur patrimoniale des capitaux propres | Retraitements, engagements et fiscalité du cas |
| Goodwill, variante présentée ici | ANCC et surprofit revenant aux actionnaires | Valeur des capitaux propres | Cohérence entre la base rémunérée et le résultat retenu |
Pour choisir, examine les informations disponibles : prévisions exploitables, comparables pertinents, poids du patrimoine et consignes du sujet. Une étiquette comme « PME » ou « holding » ne suffit pas à imposer automatiquement une méthode.
Valeur d’entreprise et valeur des capitaux propres : la distinction essentielle
Dans les cas simplifiés de cette page, la valeur d’entreprise correspond à la valeur de l’activité. Pour obtenir la valeur revenant aux actionnaires, nous retirons la dette financière nette.
Capitaux propres = valeur d’entreprise − dette financière nette
Dette financière nette = dettes financières − trésorerie excédentaire retenue dans l’évaluation.
Nous supposons qu’il n’existe ni intérêts minoritaires, ni autre actif hors exploitation, ni autre ajustement de passage. Dans un dossier plus complet, identifie ces éléments séparément et évite de compter deux fois la trésorerie.
Exemple : une activité vaut 14 M€. Les dettes financières valent 3,5 M€ et la trésorerie excédentaire 0,5 M€. La dette nette est de 3 M€ ; les capitaux propres valent donc 11 M€. À l’inverse, un calcul par le PER donne directement les capitaux propres : on ne retire pas une seconde fois la dette nette.
Exercice corrigé DSCG UE2 : évaluer une entreprise par les DCF
Énoncé et hypothèses
À la date 0, la société Alpha prévoit des FCFF de 500, 600, 700, 800 et 900 k€ sur les cinq prochaines années. Les flux sont encaissés en fin d’année. Le CMPC est fixé à 8 % ; la croissance perpétuelle après l’année 5 à 2 %. La dette financière nette à la date 0 vaut 3 000 k€.
Le flux de l’année 5 est supposé compatible avec un régime stabilisé : les réinvestissements nécessaires à la croissance future sont déjà intégrés. Il n’y a pas d’autre ajustement de passage vers les capitaux propres.
Travail demandé : calcule la valeur actuelle des cinq flux, la valeur terminale, puis la valeur d’entreprise et celle des capitaux propres. Tous les montants ci-dessous sont en milliers d’euros.
1. Comprendre les flux utilisés
Dans ce modèle simplifié, le flux disponible pour les financeurs se calcule ainsi :
FCFF = résultat d’exploitation × (1 − taux d’impôt) + dotations aux amortissements − investissements − variation du BFR d’exploitation
Par exemple : 1 000 × (1 − 25 %) + 200 − 350 − 100 = 500 k€. Le taux de 25 % est ici une hypothèse pédagogique. Une hausse du BFR consomme de la trésorerie. Les FCFF sont calculés avant les flux de financement : ne retranche pas les remboursements d’emprunts dans cette formule.
Référence méthodologique : Aswath Damodaran, NYU Stern — questions sur l’évaluation DCF.
2. Actualiser les cinq flux au CMPC
Un flux reçu en année t vaut aujourd’hui : FCFF de l’année t / (1 + CMPC)t.
| Année | Flux, en k€ | Calcul | Valeur actuelle, en k€ |
|---|---|---|---|
| 1 | 500 | 500 / 1,081 | 462,96 |
| 2 | 600 | 600 / 1,082 | 514,40 |
| 3 | 700 | 700 / 1,083 | 555,68 |
| 4 | 800 | 800 / 1,084 | 588,02 |
| 5 | 900 | 900 / 1,085 | 612,52 |
| Total, calculé avant arrondi | 2 733,60 | ||
3. Calculer puis actualiser la valeur terminale
Avec la croissance perpétuelle, la valeur terminale se situe à la fin de l’année 5. Le numérateur est donc le flux attendu en année 6.
FCFF6 = 900 × 1,02 = 918 k€
VT5 = 918 / (0,08 − 0,02) = 15 300 k€
Valeur actuelle de VT5 = 15 300 / 1,085 = 10 412,92 k€
Cette formule exige un taux de croissance inférieur au taux d’actualisation. Il faut aussi des hypothèses économiques soutenables à long terme : respecter l’inégalité ne suffit pas à rendre une prévision crédible.
4. Passer de la valeur d’entreprise aux capitaux propres
Valeur d’entreprise = 2 733,60 + 10 412,92 = 13 146,52 k€
Capitaux propres = 13 146,52 − 3 000 = 10 146,52 k€, soit environ 10,147 M€.
Les calculs sont effectués sans arrondi intermédiaire. La valeur terminale actualisée représente ici environ 79,2 % de la valeur d’entreprise : les hypothèses de long terme méritent donc une attention particulière.
5. Tester la sensibilité aux hypothèses
Voici la valeur des capitaux propres en k€ lorsque seuls le CMPC et g varient. Les flux des cinq premières années et la dette nette restent identiques.
| CMPC / croissance g | 1 % | 2 % | 3 % |
|---|---|---|---|
| 7 % | 10 616,51 | 12 905,19 | 16 338,22 |
| 8 % | 8 571,46 | 10 146,52 | 12 351,61 |
| 9 % | 7 040,78 | 8 179,32 | 9 697,37 |
À croissance inchangée de 2 %, passer d’un CMPC de 8 % à 9 % fait diminuer la valeur des capitaux propres d’environ 10,147 à 8,179 M€. Ce tableau montre une sensibilité du modèle, pas un intervalle de confiance statistique.
Pour approfondir le modèle FCFF et le coût du capital : NYU Stern — Firm Valuation: Cost of Capital and APV Approaches. Le cas Alpha et ses calculs sont des applications pédagogiques originales.
Tu veux revoir les formules avant de passer au prochain exercice ?
Les fiches UE2 Finance regroupent les notions d’évaluation, de coût du capital et de diagnostic financier pour structurer tes révisions.
Découvrir les fiches UE2 FinanceExercices corrigés : multiples et ANCC
Application 1 : multiple de valeur d’entreprise
Pour Alpha, on suppose un EBITDA normalisé de 2 000 k€ et un multiple VE/EBITDA de 7, fourni par l’énoncé après sélection des comparables.
VE = 2 000 × 7 = 14 000 k€
Capitaux propres = 14 000 − 3 000 = 11 000 k€.
Le multiple 7 est une donnée de cet exercice, pas un multiple valable pour toutes les entreprises. Avant de l’appliquer, vérifie notamment les périodes des agrégats et la cohérence des traitements comptables.
Application 2 : PER et valeur des actions
Un autre scénario d’évaluation d’Alpha retient un résultat net normalisé attribuable aux actionnaires de 900 k€ et un PER de 12.
Capitaux propres = 900 × 12 = 10 800 k€.
Le calcul donne directement la valeur des actions. La dette nette ne se déduit pas de nouveau. N’ajoute pas non plus une décote forfaitaire sans justification dans les données du sujet.
Application 3 : calculer l’actif net comptable corrigé
Les capitaux propres comptables d’Alpha sont de 5 000 k€. Un immeuble présente une plus-value latente de 1 500 k€. Pour cette application, l’énoncé impose une charge fiscale latente de 25 % sur cette plus-value et précise qu’il n’y a aucun autre retraitement.
Correction nette = 1 500 × (1 − 25 %) = 1 125 k€
ANCC = 5 000 + 1 125 = 6 125 k€.
La dette est déjà prise en compte dans les capitaux propres comptables de départ : on ne retire pas à nouveau 3 000 k€. Dans un autre sujet, la fiscalité et les corrections dépendent des actifs, des passifs et des hypothèses indiquées.
Le goodwill : ajouter une rente de surprofit à une base patrimoniale
Dans la variante simplifiée retenue ici, on rémunère une base ANCC constante au taux i. On compare cette rémunération au résultat net prévisionnel cohérent avec cette base, puis on actualise les surprofits sur une durée donnée.
Surprofit annuel = résultat net prévisionnel − (i × ANCC)
Goodwill = somme des surprofits actualisés
Valeur des capitaux propres = ANCC + goodwill.
Petit cas indépendant : ANCC de 6 000 k€, résultat net annuel de 500 k€, rémunération normale de 6 %, surprofit constant pendant 5 ans et taux d’actualisation de 10 %. Le surprofit vaut 500 − 6 000 × 6 % = 140 k€. Sa valeur actuelle vaut 140 × [1 − 1,10−5] / 0,10 = 530,71 k€. Les capitaux propres sont donc évalués à 6 530,71 k€.
Il existe d’autres variantes, notamment avec une base économique et un résultat avant financement. Ne mélange pas leurs paramètres. Ce goodwill d’évaluation ne doit pas être confondu avec le calcul d’un écart d’acquisition comptable en consolidation.
Comment comparer et commenter les résultats dans ta copie ?
Pour Alpha, comparons uniquement des valeurs de capitaux propres à la même date. Le petit cas de goodwill est indépendant et n’entre pas dans cette synthèse.
| Approche | Capitaux propres, en k€ | Question d’analyse |
|---|---|---|
| DCF, scénario central | 10 146,52 | Les flux et la croissance terminale sont-ils soutenables ? |
| VE/EBITDA | 11 000,00 | Le multiple retenu reflète-t-il le profil d’Alpha ? |
| PER | 10 800,00 | Le résultat normalisé est-il représentatif ? |
| ANCC | 6 125,00 | Le patrimoine corrigé reflète-t-il la capacité bénéficiaire ? |
Exemple de commentaire : « Sous les hypothèses retenues, les approches DCF et comparatives donnent des capitaux propres compris entre 10,147 et 11 M€. L’ANCC est inférieur. Cet écart invite à examiner la rentabilité attendue et les actifs incorporels, mais aussi un éventuel optimisme des prévisions ou des multiples. La forte contribution de la valeur terminale appelle une analyse de sensibilité. »
Ne calcule pas une moyenne automatique entre les méthodes. Explique leurs limites et réponds précisément à la question : calcul d’une valeur, comparaison ou recommandation argumentée.
Les erreurs à éviter
- Actualiser au mauvais taux : distingue FCFF et flux revenant aux seuls actionnaires.
- Oublier d’actualiser la valeur terminale : elle est située à la fin de l’horizon explicite.
- Utiliser le flux de l’année 5 à la place de celui de l’année 6 dans la formule terminale de notre cas.
- Déduire deux fois la dette : repère si le résultat est déjà une valeur de capitaux propres.
- Mélanger euros, k€ et M€ : indique l’unité dans chaque tableau.
- Présenter un montant sans expliquer les hypothèses : termine par une phrase d’interprétation.
Réviser l’évaluation avec les fiches DSCG UE2 Finance
Si tu dois encore revoir les formules, commence par le support de cours. Puis refais le cas Alpha sans regarder les étapes : flux, actualisation, valeur terminale et passage aux capitaux propres.
Fiches DSCG UE2 — Finance
Un support PDF pour retrouver les formules et les mécanismes : évaluation d’entreprise, diagnostic financier, investissement, financement, trésorerie et risques financiers.
Consulter le contenu détaillé des fiches UE2
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Deux chapitres pour prolonger ta révision
Revoir le coût du capital
Reprends les pondérations, le coût des capitaux propres et le coût de la dette pour mieux comprendre le taux utilisé dans le DCF.
Comprendre le coût du capitalRelier valeur et financement
Approfondis le lien entre l’évaluation d’une société, sa structure de financement et les opérations de reprise.
Étudier l’ingénierie financièreQuestions fréquentes sur l’évaluation d’entreprise au DSCG
Quelle différence entre DCF et multiples ?
Dans le cas Alpha, le DCF utilise les flux prévisionnels de l’entreprise ; les multiples utilisent des paramètres tirés de comparables. Les deux approches dépendent d’hypothèses qu’il faut justifier.
Quel est le rôle du CMPC dans l’exercice ?
Le CMPC représente le coût moyen pondéré du financement et sert ici à actualiser les FCFF. Si l’exercice demande son calcul, utilise des pondérations cohérentes en valeur de marché et traite l’effet fiscal de la dette selon les hypothèses données.
Pourquoi ne pas prendre systématiquement 2 % de croissance terminale ?
Les 2 % sont une hypothèse du cas Alpha. Ils ne constituent pas une règle générale. Le choix doit être compatible avec le scénario de long terme, les réinvestissements nécessaires et le taux d’actualisation.
Pourquoi l’ANCC est-il inférieur au DCF dans cet exemple ?
Les deux calculs ne reposent pas sur la même information : patrimoine corrigé d’un côté, flux attendus de l’autre. L’écart doit être analysé, sans conclure automatiquement que l’une des valeurs est erronée.
Comment vérifier que je maîtrise le chapitre ?
Reprends le cas avec un CMPC de 9 % et une croissance de 2 %. Tu dois retrouver environ 8 179,32 k€ de capitaux propres. Explique ensuite pourquoi cette valeur diminue par rapport au scénario central.
Les exercices sont pédagogiques et ne reproduisent pas un sujet officiel. Les taux et multiples sont des hypothèses de calcul, pas des données de marché. Pour préparer ta session, complète ce travail avec ton programme et tes annales.